基金经理“抗震”各显其能

经济网（Economics） –  截至10月31日，全市场有964只主动权益基金的年内最大回撤控制在20%以内，低于同期沪深300指数21.84%的最大回撤。在4988只主动权益基金中仅829只实现正收益、占比16.62%、首尾业绩差距超过160个百分点的环境下，回撤控制不再只是“少亏一点”的辅助目标，而是决定一只基金能否留在牌桌上的前置条件。随着三季报披露完毕，这些基金“抗震”的路径也浮出水面：有人踩下仓位刹车，有人从科技切向红利，有人在保持仓位的同时把鸡蛋换到了更多篮子里。

最直接的一类防守是降低风险暴露。 郑有为管理的国泰致和A三季度末股票仓位69.59%，较二季度末的74%明显下降；降仓之后，年内最大回撤控制在9.53%，年内收益率25.91%。他在三季报中的解释带有明确的取舍：AI产业需要更多终端应用和现金流创造力来支撑良性资本开支，市场短期内过度演绎、透支了乐观展望，因此选择“不赚该阶段的最后一个铜板”。永赢价值发现慧选A的股票仓位从74.51%降至64.81%，基金经理沈平虹的表述更接近纪律层面——“较低仓位是当前风险收益比比较的结果”，对前期涨幅较大的AI持仓进一步聚焦已有订单和业绩兑现支撑的公司。医药主题基金也在做同样的事：鹏华创新医药A仓位从94.68%降至87.46%，易方达大健康主题从80.08%降至74.81%，后者在减持部分预期较高的创新药标的后，年内最大回撤仅有9.21%，收益22.87%。

第二类防守不降总量，但换结构。 何帅管理的交银持续成长A三季度减持中际旭创等AI龙头，中国银行、农业银行、中国移动新进前十大重仓股，年内最大回撤15.10%，收益27.10%。他的判断依据不在情绪层面：AI方向是确定的，但国外领先模型ARR增速放缓，使市场开始担忧商业化的天花板高度。国寿安保景气优选A的转向更为彻底——二季度末前十大重仓股几乎全部是半导体等科技股，三季度末已无一只科技股，五只银行股占据半壁江山，基金经理吴闻明确表示是为防范AI景气预期边际下修而逐步降低科技持仓、增配红利和价值型股票。全市场层面，招商证券研报显示三季度主动偏股基金的调仓路径由集中配置转向再平衡，银行、煤炭持仓分别提升1.06和0.61个百分点，电子、电力设备分别下降6.88和1.38个百分点。

第三类防守是在维持仓位的同时，用行业分散来降低单一赛道的冲击。 易方达供给改革在三季度大幅减持华峰测控、北方华创、芯原股份等科技股，前十大重仓股更换九只，仅寒武纪保留，同时加仓药明康德为代表的CXO和紫金矿业、西部矿业为代表的有色金属。调仓之后，该基金年内最大回撤17.74%，截至10月31日年内收益率仍达96.23%，继续位居全市场第一。黄海则将策略概括为“防守反击”：防守端立足能源，寻找具备成本优势、稳健现金流和持续分红能力的公司；进攻端关注内需和科技中调整后估值与盈利兑现匹配的标的。

私募的调仓方向与公募的防守逻辑高度趋同。私募排排网数据显示，截至10月30日，43家百亿私募旗下产品合计持有市值671.66亿元，整体呈现“压舱石资产集中布局、细分赛道灵活调仓”的特征。石油石化以101.59亿元持股市值首次居行业首位，煤炭98.76亿元紧随其后，食品饮料76.10亿元位列第三——资金主要流向低估值、高现金流的确定性资产，而非市场此前预期的科技板块集中配置。

防守策略的普遍化，与2026年市场的结构性特征直接相关。前10个月31个申万一级行业中仅煤炭、石油石化、银行上涨，上半年领涨的光模块、半导体在三季度大幅调整。业绩垫底的产品年内净值增长率为-65.24%，其换仓节奏“刚好与市场表现背道而驰”——一季度重仓新能源、二季度转向科技、三季度末重仓半导体设备，每一次切换都踩在轮动的尾部。在这样一个轮动速度超过多数人判断能力的市场里，回撤控制的价值不在于让基金涨得更快，而在于避免一次错误的集中押注吞掉此前所有的积累。

制度层面也在为“防守”提供更长的评价尺度。2026年10月，公募基金运作管理办法时隔12年启动系统性修订，核心导向之一是推动行业从规模导向转向回报导向；此前发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》已明确对基金投资收益全面实施长周期考核，三年以上中长期收益考核权重不低于80%。当考核周期从季度拉长到三年，回撤就不再只是季报里一个可以解释的数字，而是直接影响基金能否持续运作的生存指标。

但防守也有其代价。降仓意味着在市场反弹时少赚，切向红利意味着放弃科技板块的高弹性，分散配置意味着单一赛道的超额收益被平滑。964只基金把回撤压在20%以内，本质上是用一部分上行空间换取了留在场内的确定性。在一个首尾差距超过160个百分点的年份里，这个交换是否划算，取决于投资者更在意“赚过多少”还是“最后还剩多少”。至少从三季报的调仓方向看，越来越多的基金经理选择了后者。